Преглед на стопанската политика ISSN 1313 - 0544

Емисии на ДЦК – сметки без кръчмар

Автор: Калоян Стайков / 12.04.2012
Оцени тази статия:

В рамките на по-малко от два месеца Министерството на финансите (МФ) не реализира две поръчки за емисия на ДЦК – едната изцяло, на 9 април, и едната частично, на 27 февруари. Това предизвиква въпроса как така управляващите се хвалят с подобрена фискална позиция, на база на която искат от банките по-ниски лихви по кредитите за неправителствения сектор, а същевременно не иска да пласира държавни ценни книжа (ДЦК). Ключовата дума тук е „иска“, тъй като не може да говорим за недостатъчен интерес от страна на инвеститорите – и при двата търга поръчките са надхвърляли предлаганото количество.

Обяснението е просто – инвеститорите искат висока доходност. Защо я искат е вече друг въпрос, по който може да се разсъждава.Лихвите по правило въплъщават в себе си оценката за риска от дадена инвестиция, т.е. ако купуването на ДЦК се разглежда като по-рисково в сравнение с преди няколко месеца, това ще повиши лихвите и ще откаже МФ от нови емисии. А негативни очаквания не липсват – макроикономическите данни все по-настойчиво говорят за рецесия на българската икономика през тази година; липсват реформи, които могат да смекчат негативите от потенциално отрицателния ръст на БВП и да подобрят перспективите за икономическо развитие през следващите години; наближават парламентарни избори, а с тях се увеличават рисковете от популистки действия, които са в тежест на бюджета.

Друга причина за по-високите лихви, която изглежда доста убедителна, е че управляващите са изправени до стената – искат или не, ще емитират дълг и то немалък, защото няма откъде да намерят нужните средства.

По данни на МФ предстоящите плащания до края на 2012 г. по ДЦК възлизат на малко над 381 млн. лв., като не се планират емисии с падеж под 12 месеца. Планираният консолидиран дефицит за 2012 г. възлиза на малко под 1,1 млрд. лв., но не е изключено да е и по-висок, тъй като включва нереалистични очаквания за усвояване на европейски средства. Към края на февруари фискалният резерв възлиза на 3,8 млрд. лв., от които около 3,7 млрд. лв. са целеви, например Сребърен фонд, резерви на НОИ, фондове за разплащане по европейски програми, фондове за ядрената централа Козлодуйи др. Т.е. недостигащите средства не могат дори и частично да се покрият от резервите на правителството. На заседанието на МС от 11 април беше взето решение до 30% от Сребърния фонд да може да се инвестира в български ДЦК през 2012 г. Ако това бъде прието от парламента, може да осигури около 500 млн. лв. за нуждите на правителството. А останалите близо 1 млрд. лв.? Инвеститорите в държавен дълг (да се чете банките, тъй като държат над половината от него) са наясно, че управляващите нямат голямо поле за маневри и започват да увеличават доходността, която искат.

Освен дефицита за 2012 г. и плащанията по ДЦК-тата на вътрешния пазар, управляващите трябва да се подготвят и за плащанията по дълга през януари 2013 г. Това трябва да стане през тази година, за да не се окажат още веднъж в ситуация само с един изход. Т.е. към онези нужди от финансиране за близо 1 млрд. лв. трябва да прибавим още малко над 1,6 млрд. лв.

Хипотетично съществува възможност инвеститорите да са намерили по-добри инвестиции от ДЦК. Да, обаче банковото кредитиране е почти замръзнало от средата на 2011 г., а през някои месеци дори се свива. Замръзването се отнася с още по-голяма сила до фондовата борса. От банковата статистика на БНБ се вижда, че парите не се инвестират и извън страната, тъй като банковите инвестиции в чуждестранни ценни книжа също се свиват от 1,3 млрд. лв. в края на март 2011 г. до малко под 1 млрд. лв. през февруари 2012 г. С две думи подобна хипотеза изглежда изключително малко вероятна.

Скорошните откази на МФ да пласира предварително заявеното количество ДЦК на вътрешния пазар могат да се дължат на надежди на управляващите, че ще пласират облигации на външните пазари при по-добри условия. На заседание на МС на 4 април беше взето решение да се емитират до 950 млн. евро облигации на външния пазар. Това обаче не означава, че местните инвеститори няма да проявят интерес към *него. През последните две години местни инвеститори изкупуват български ДЦК, емитирани на международните пазари. Така към края на януари 2012 г. местни инвеститори притежават над 557 млн. евро от емисията глобални облигации в евро, което представлява близо 70% от емисията, и над 552 щ.д. от глобалните облигации в щатски долари, което представлява близо 50% от емисията. Близо ¾ от притежателите на тези ДЦК са банки.

От това става ясно, че българските инвеститори (отново да се чете банки), имат апетит към български глобални облигации и няма да е изненадващо, ако при емисия през 2012 г. именно те са основните купувачи. С други думи вътрешният и външният пазар на ДЦК очевидно не са допълващи се, а са по-скоро конкуриращи се. Тогава, ако голяма част от ликвидността на местните инвеститори отиде за изкупуване на глобалните ДЦК, може да се окаже, че вътрешният пазар може да поеме доста по-малко дълг отколкото планира министерство на финансите. Или ако останат средства, цената им да не е удобна за МФ..

Пазарите не са идеални, но не са и глупави. Те виждат, че управляващите трупат всяка година дефицити, макар и намаляващи като обем; виждат, че липсват сериозни реформи, които да съживят икономиката и да подобрят бюджетната позиция; виждат, че управляващите лека-полека навлизат в предизборен режим. Естествено, че ще се възползват от ситуацията. С други думи, когато трупаш бюджетни дефицити, а нямаш резервен план (да се чете фискални резерви), се оставяш на милостта на финансовите пазари. А това не е нещо, с което са известни.